贴现现金流分析
精彩内容：
..计算战略决策所产生经济价值的基本方法
..现值计算实例
..高层战略决策
谷歌，通常被大众视为一家互联网企业，但这家公司在2011年6月投资了2.8亿美元，用以支持家用太阳能面板的生产与安装。虽然在整个美国，太阳能发电仅占所有电量中很小的一部分，而且居民都认为出钱安装太阳能面板太过昂贵，但谷歌还是坚信，这笔2.8亿美元的投资在未来会产生回报。该公司绿色能源业务总监里克·尼达姆（Rick Needham）解释道：“我们对那些符合商业逻辑的项目进行投资，并且已经充分了解了可能的风险与回报。”
商业活动可以在不同的时间点产生现金流，几乎所有重要的商业决策都涉及对此类活动的评估。事实上，投资本身的定义就是一项现在需要现金流出，而在未来产生现金流入的商业活动。尽管将资本投向新项目会产生一定风险，但企业必须进行投资，才能发展壮大。老项目最终会消失，所以对一家公司来说，要想持续增长、保持盈利，就必须不断地改造自己。和农夫一样，企业必须要为来年的收成播种。当然，一家公司可以选择多种不同的投资类型，包括购进新设备、建筑厂房、收购竞争者、开发新产品理念或者投资无形资产，如招募更多的人员。此外，还可以投资新的业务线，或是对不同的用户群进行营销，如海外用户。投资选择有无穷多种，但涉及投入的金额、回报时间、风险也大不相同。在本章中，我们会讨论评估此类决策要用到的工具。除了涉及投资项目以外，这套基本方法也可以用于给债券、养老金等长期负债估值。华尔街的分析师用同一套方法给公司估值。这套方法本身还适用于个人理财，如借还房贷、为退休或孩子的学费进行储蓄等等。我们将涉及以下几点内容：
..为何现值（贴现现金流分析）适合用来计算涉及不同时间点现金流决策的期望值
..如何计算现值
..投资必须产生多大回报才是合算的
..项目产生收益的时间长短如何影响项目本身的盈利能力
..如何在分析中加入风险因素
..在预测未来现金流时通常会犯的错误
计算战略决策所产生经济价值的基本方法
各种可能的投资选择产生的回报该如何进行比较？本章的关键就是要了解金钱的时间价值；货币在不同时间点具有不同的经济价值，因此不同时间点的货币不能互相替代。这与处理外汇交易秉承的理念是完全一样的。如果用76,000元人民币购买了某样东西，花了300美元运输，再以2,000欧元的价格卖出。很明显，单独把这些数字加在一起是无法看出盈利或亏损的。必须要把各数据换成相同的单位，这就会用到市场汇率。
同样的理念也适用于在不同时间点支付或收讫的资金。要想计算投资收益，不能简单地从投资回报中减去5年前投资的款项就行了。正如存在可以交换不同货币的市场一样，也存在用来交换不同时间点资金的市场。这里的交换比率叫作利率。因为这些交换比率不是1∶1，所以不同时间点的资金的价值也不相同；也就是说，利率通常不会为0%。这意味着今天的1美元和一年后（或者是10年后等等）的1美元相比，经济价值并不相同。如果忽视这一点，就将做出许多不当的经济决策。
资金在不同时期内周转是一件十分平常的事情。把未来的资金挪到现在称为借入；把现在的资金拿到未来叫作投资（或叫借出）。现值方法可以有效比较不同时间点的资金，利率则是兑换的比率。例如，如果你今天投资了1美元，年利率为8%，在年末就有1.08美元。这样一来，如果你知道自己可以按8%的市场利率在一定时间里周转资金，那么你就不会在乎是在当下收到1美元，还是在一年后收到1.08美元。如果不喜欢这种方式，总可以换成另一种形式：两者的价值是完全一样的。
同样，如果你以8%的年利率拿出1美元投资n年，你就会得到（1.08）n美元。未来的价值不是随时间线性增长的，而是以越来越快的速度进行增长。这就是复利的作用：在后期，你得到的利息不仅来自最初投入的资金，还来自到目前为止获得的利息。更具普遍意义的说法是，如果今天以r%的年利率投资了1美元，在n年后得到的就是（1+r）n美元。这被称为1美元在r%利率下n年后的终值。
上述计算过程的反向推导更具实用价值，这一反向计算的过程被称为折现。具体来说，如果我们在1年后收到1美元，利率为8%，那么当前和将来1美元价值相等的金额就是0.926美元，即1/1.08。假设你在今天借入了92.6美分，并以8%的利率进行投资，在年末获得回报的金额就是
0.926×1.08 = 1.00美元。因此，在利率为8%时，一年后1美元的现值就是92.6美分。同样，两年后收到的1.00美元等于今天的0.8537美元。这样可以得出，年利率为r%的情况下，n年后收到的1美元，其现值为1/（1+r）n，或（1+r）–n。时间越长，届时1美元的价值就越低。这就是为什么说未来的资金会有折扣；它会比今天1美元的价值要低。
将这一理念用于项目或其他类型的决策情景中，就必须要以项目可能产生或影响的现金流量水平来代表该项目。我们将会看到，项目现金流的现值衡量该项目增加或减少的经济价值。一个项目若能产生一连串现值为正的现金流，那么它就可以为公司增加价值。如果一个项目产生的现金流现值为负，该项目就减少了公司的价值。在比较两个不同的项目或两项不同的经济活动时，那个能产生更高现值的项目或活动，就可以为公司带来更多的经济价值，就应该被企业所选择。这类计算要涉及现金流水平、出现的时间以及风险，这样才能对情况不同的项目进行比较。
我们将现值计算分解为3个步骤。先简单介绍各个步骤，然后再在本章余下的内容中做详细介绍。我们可以看到，计算很适合以表格的方式进行。
1. 按时间先后列出与项目有关的现金流入与流出
这一步不仅要求你明确现金流水平，还要记下未来现金流的时间。在本例中，假设一项决策将导致出现表中所示的现金流量，这里Ct代表在时期t时的现金流。
将现金流入标记为正数，流出标为负数。按照惯例，时期0代表现在，时期1是现在往后的一段日子，以此类推。
这条时间轴上必须包括所有被这项决策影响的现金流。企业中未受该决策影响的现金流可以不计入其中。有的现金流水平与发生时间会在合约中注明（如债券）。更多时候，这类现金流只能被估算。这其实是整个分析中最有挑战性的地方，也最耗费时间。
2. 选择应用在这些现金流上的利率（通常称为折现率）
在承担同样风险的前提下，进行其他投资可以获得的收益率，即为这些现金流可用的折现率。对外部市场来说，折现率就是市场的回报率。而在企业内部，折现率通常是门槛比率（hurdle rate）或者资本成本。虽说企业在决定选择何种项目时，可以在内部自由选择使用何种比率，但理论上，应当选择与外部市场的投资回报率相近的比率。原则上，合适的回报率取决于项目的风险大小。高风险的项目需要较高的回报率来平衡。因此，公司计划的各种项目，不应该全用一种比率来计算现金流现值。一般由会计与财务部门给出折现率。身为一名非财务管理人员，不太可能要你来决定合适的折现率。为了便于理解，我们假设不同时期的折现率不变；不过现值计算方法本身在折现率变动的情况下也是适用的。
3. 将每个时期的现金流转化为同期（通常是现在）的价值，并把这些价值加起来
这个步骤叫作折现。只要前面的问题都解决了，这一步骤就相对简单一些。计算器与表格软件都带有许多计算现值的功能。你需要做的只是选定表格中何处是未来现金流，再指定使用何种折现率，软件会自动计算出结果。
现值计算实例
现值计算方法可以用来计算任意模式下不同时期的现金流量，但我们只考虑典型的投资模式，即现在有现金流出并期盼在未来获得收益。我们会先介绍一个简单的例子，并逐渐增加它的复杂程度（与真实程度）。越简单的设定越容易看出现值计算法的合理性。
不妨考虑下本章开始提到的谷歌的例子，假设我们要购进一块太阳能面板。如果要购买的这块面板价值10,000，现在以现金支付。未来的收益来自节省的电费。收益的价值取决于天气状况、电费价格以及面板的使用寿命。为了在计算中体现核心理念，我们会改变这些收益的性质。为了在一开始尽可能的简单，不妨假设我们仅要求一年的回报，且预计在这第一年内将节省10,500电费（电费在年末给付）。公司中没有其他现金流会受到影响。
基于这些假设，投资购入太阳能面板会使公司的现金流发生如下变化：
现在会有一笔10,000的现金流出（时期0），作为回报会在一年后会节省下10,500现金（时期1）。看上去很划算，节省了500，对不对？
但上述分析还未将资金的时间价值考虑进去。假设我们可以将资金投入别处（或是假设股东可以这样做），承担同样的风险可以获得8%的投资回报。这样来看，省下的10,500电费就没多大吸引力了。如果将最初10,000的投资到别处，收益率为8%，年末就有10,800。这样不仅可以付清10,500的电费账单，还能剩下300，可以花在其他方面（或是作为派息支付给股东）。因此在这个例子中，投资太阳能面板就是一个糟糕的决策。
一年后多出300（这是通过投资在别处获得的）和现在就多出300并不是一回事。如前面所说，可以用现值方法将其转化为今天同等价值的资金。如果年利率为8%，一年后300的价值等同于今天300 / 1.08 = 277.78的价值。因此，投资太阳能面板的决策会让我们在现在亏掉277.78。
用原始现金流量进行现值计算更为简单，方法如下：
总现值：–10,000 +10,500 / 1.08 = –10,000 + 9,722.22 = –277.78
现在的现金流（时期0）10,000已经是现值形式，不需要再对它进行调整。而在时期1末收到的10,500现金流，必须先折现一个时期，将它转化为今天价值相同的资金，所以用这笔现金流除以1.08。得出未来节省的10,500，在目前只值9,722.22。比最初的现金流出少了277.78，所以在这个项目上的投资会导致经济上出现净亏损。
需要节省多少电费才能冲抵投资呢？答案很明显：至少应当为10,800才能与投资在其他地方获得的收益相同。也就是说，投资在太阳能面板上的收益至少能获得8%的回报，这就是资本成本。在最开始的例子中，对10,000的投资来说，10,500的回报率只有5%。由于回报率低于资本成本，所以它是个亏钱的项目。
现在来改变一下收益的性质。假设其他条件不变，只是我们期望在未来两年内每年获得5,500的收益。注意，这里11,000的总收益不仅超出了面板最初的购入成本10,000，而且还超出了门槛收益10,800，这就比最开始的例子更具吸引力。但这还算不上是一笔好的交易，因为在这段时间里收益被拉得更长。如果现金流分散在更长的一段时间里，就必须有更大的数额才能满足投资要求。同时，获得收益的时间越长，光看收益本身就越难确定其现值是否为正。下面的计算可以说明问题：
总现值：–10,000 +5,092.59 + 4,715.36 = –10,000 + 9,807.95 = –192.05
与前面一样，起始的现金流出就是现值形式，不必进行调整。第一年节省的电费应当向前折现一年，所以把这笔现金流除以1.08，可以得出一年后节省的5,500，相当于现在的5,092.59。第二年节省的电费应向前折现两年，所以用这笔钱除以1.08的平方，第二年节省的5,500相当于现在的4,715.36。这远比第一年节省的要少。时间越长，折现的幅度也就越大。总的来看，计算显示收益的现值为9,807.95，这不及最初的投资成本。在这个例子中，该项目会让我们的经济价值减少192.05。
为了验证现值计算方法的可靠性，让我们计算一下如果向别处投资10,000，获益8%会是怎样一番情形。在第一年末，收益为10,800。足够支付当年5,500的电费，还会剩下5,300。然后再将这5,300以8%的收益率再投资一年，在第二年末就得到5,724。这也足够支付当年的电费；在第二年末还会剩下224。此外，两年后的224，相当于现在的192.05，这就证实了我们最初的计算。无论是以终值还是以现值形式表达，要投资太阳能面板都不是一个好的决策。
这正是现值计算（以及市场）的美妙所在。假设有两个项目A与B，项目A现金流的现值高于项目B现金流的现值。拥有较高的现值意味着我们可以利用市场借贷资金，通过复制项目B现金流的方式转移项目A现金流，保留下资金（保留在我们需要的时期）。这说明A是个更好的项目。即便它产生现金流的时间并不能让人满意，也可以用资本市场按同等的价值将其变更到一个我们满意的时期。拥有最高现值的项目通常是更佳的项目。
如果收益持续3个时期，又或10个或20个时期又是怎样一种情况？可以想象，涉及的计算将非常繁琐。这时就不能再单独计算每笔现金流的现值，而要用到计算器和电子表格。若不同时期的现金流量相等，这叫作年金，数学家们给出了计算这种特殊情况年金现值的公式：
年金现值=
其中r代表折现率，n为年金期间中时期的数量，A是每个时期现金流量的数值。财务计算器与表格中也有这样一个公式。在Excel中，用于计算年金现值的公式叫作PV，需要输入的项为折现率、时期的数量与年金额。
假设投资太阳能面板的收益将持续5年，预计每年节省2,800美元。可以像前面一样挨个计算这些现金流的现值。
将数值加在一起得出总现值：
总现值 = –10,000 + 11,179.59 = +1,179.60
或者也可以将其看作先有一笔10,000的现金流支出，
.年金是极其常见的现金流模式，不仅出现在投资项目上，也出现在包括抵押贷款和债券的经济合同中。
.要经常查阅计算器或电子表格的说明，验证输入数据的类型是否正确。例如，8%的利率是应该输入8还是0.08？正号代表现金流出还是流入？就拿Excel中的PV函数来说，如果要计算5年期利率为8%，年金为2,800的现值，它会给出你一个–11,979.59的答案。因为它是一些更大规模算式中的一部分，所以如果想让答案为正，就必须自行调整。然后连续5年每年可获得2,800的年金。使用年金公式（前面的公式或是计算器与电子表格），可以算出每年每1美元连续5年的年金，按8%折成现值为3.993，所以这些现金流的总现值与前面算法得出的结果相同。
总现值 = –10,000 + 连续5年折现率为8%每年2,800年金的现值
= –10,000 + 2,800 × 3.993
= –10,000 + 11,179.59 = +1,179.59
在这个例子中，现金流的现值为正，意味着这个项目会为公司增加价值。也就是说，我们没办法拿这10,000投资，投在收益率为8%的别处，复制通过投资在太阳能面板上节省出来的现金流。这肯定代表这个项目的回报率高于8%。要想计算具体是多少，就需要确定一个允许我们收回最初投资的回报率，然后再复制该项目提供的现金流量。更通俗地说，这样一种折现率让项目全部现金流的现值和为零。这一比率被称为项目的内部收益率（IRR，Internal Rate of Return）。可以通过试错法，或是计算器、电子表格中的功能来计算。在Excel中，这个功能名为IRR，计算时需要填入涉及的所有现金流量。我们举的例子中的内部收益率为12.4%。说一个项目的回报率高于资本成本（8%），那也就是说这是个正现值项目（按资本成本8%折现）。
现在可以向分析过程中加入一些更常见的复杂因素。首先我们会引入通胀因素，然后是税项。之后我们将思考高层决策中可能出现的问题，这类决策会涉及更多报表中的项目。
通货膨胀
一个常见的错误是根据现在的价格与成本预计将来的现金流入或流出，并直接将其套用在将来的销量与进货量上。在上一个例子中，我们假设在5年中，每年可以固定节省2,800电费。这笔节省下来的费用实际暗含了两个因素：一是我们对具体节省多少电量的估计，如果没有节省这些电量，每年就必须从别处购买电量；二是购买电量的电价水平。即便在这段时间里节省下来的千瓦时都是固定的，实际的电价也很难保证一直不变。在大多数行业中，价格与成本都随时间发生变化。最常见的原因就是通货膨胀，它会导致价格与成本随时间流逝而增长。如果不把通胀因素考虑进去，我们通常会严重低估项目现金流的现值。
假设自第一年后，电价每年上涨5%。这意味着第二年节省的电费应为2,800×1.05 = 2,940，第三年节省的电费就是2,800×(1.05)2 = 3,087，以此类推。如下表所示，实际收益的现值要比最初估计的水平高很多。
通胀会增加收益的价值，这可以部分抵消对未来现金流的折现。当按照8%的比率折现时，这些收益的现值是12,262.53，让总体现值（减去初始成本）为2,262.53。该项目的回报率增加到15.9%。注意，这里的现金流不再是固定不变的，所以前面的年金公式就不再适用。好在计算器与Excel等电子表格有为这种复杂形式的现金流准备的功能。
很明显，高通胀率或通胀持续较长的一段时间会让这种效果更加明显。在决策涉及多种类型的营收与费用时，要记住它们并不会以同样的比率增加。事实上，在很多高科技行业，价格与成本通常会随时间流逝而下降。
税收
不要忘了还有税收！如果是靠节约电费增加了利润，就必须支付更多的税金。税金可以是很大一笔成本，通常会吃掉30%~40%的利润。考虑税收因素，不是说简单地用税前现金流乘以税率就完了。要缴纳的税金与报给税务机关的利润有关，而与税前现金流无关。时间选择上的差异很重要，因为资金的时间价值是本章中的一个重点。
由税项引发的差别大多表现在地产、厂房与设备上。购置这类资产的资金通常不在支出当年的税收减免范围之列，但可以逐渐在报税单上系统性地削减这项投资的成本。也就是在发生现金流出的当下享受不到税务优惠，但晚些时候可以享受到。这笔金额最终会被减免，但减免是随时间逐渐发生的，而不是立刻得到的。
假设税率为30%，我们投资了10,000在太阳能面板上。如果这项资金立刻被减免，要缴纳的税金就会马上减少3,000。相反，如果这项资产在寿命期内逐渐折旧，就代表现在享受不到3,000的税收减免。税法规定了各种资产的使用寿命与折旧办法。通常，这类折旧方案会比财报中所用的直线折旧法更快（直线折旧法直接用10,000/5 = 2,000，代表每年的折旧额）。下表就是一个加速折旧的方案（前几年的折旧额高于2,000，后几年的折旧额则低于2,000）。这可以在前几年中让应纳税所得降低的更多，从而减少缴纳的税金。
节税金额的现值（按8%的折现率）是2,516.99。通过对比可以看出，若法律允许使用直线折旧法，那么节税金额会继续递延，现值就只有2,395.63（即5年中折现率为8%，0.3 × 2,000的年金现值）。特定类型的投资（如太阳能面板）或可享受特殊税收地面政策，或是较低的税率。最好向税务部门核实一下，确保你享受了这些权利。
将前面所有因素综合起来考虑，重新计算该项目的现值。由于考虑的因素越来越多，单独列项标注不同类型的现金流看起来会更清楚。
这里总共有4种类型的现金流：初始投资、投资税盾（要等到之后才会发生）、节省下来的电费以及节省带来的税务影响（发生在节省资金出现的同一年）。税后现金流的总现值现在是1,100.76，该项目的内部收益率为12.2%。投资太阳能面板仍是一项有利可图的决策。
高层战略决策
像推出新品、在新市场运营、收购其他公司等高层决策，几乎会影响到利润表、现金流量表以及资产负债表中的每个项目。现值判断对这类决策仍然适用，而且计算方法与我们前面使用的完全一样，只不过有更多的项目需要预测。
在众多各类高层决策中，从确定投资到投资成本发生，再到获得收益，中间会间隔很长时间。因为必须先进行研发，再建立生产线，还要获得监管机构的许可等等。产品投放市场的时间需要重点考虑。越快让产品上市，现金流的价值就越高。采用不同策略加速产品上市可对企业赢利能力产生不同的影响，贴现现金流法可对此进行有效评估。产品投放市场时间之所以重要的另一个原因是，时间拖得越长，竞争者击败你的风险就越大。如果真是如此，不仅现金流收回的时间要晚得多，而且也更少！企业必须不断投资保证竞争力，而且必须知道，收回投资仅有很短的一段时间。
要记住，现值计算是对未来现金流的折现，而非对未来会计利润的折现。这是因为交换资金的市场交易的是现金，而不是会计利润。虽然如此，在现值计算中，会计利润仍有很重要的意义。首先，正如上一节中讨论的，会计利润会影响到对现金流中一个因素的计算：税项。其次，在考虑一个项目时，很自然会想到它将会带来的营收，以及为了满足销售需求，它将采用何种生产方案。然而，在分析中你不得不算出营收何时能转化为到手的钱，以及开支何时制造出产品。理解利润与现金流之间的联系（如我们在第一章与第二章中谈到的），对计算一项新战略、产品、投资未来现金流的现值来说，是至关重要的部分。
事实上，对那些会涉及很多报表项目的方案来说，最好是设计一整套相应的财务报表：资产负债表、利润表与现金流量表。设计出全部3个报表，让三者彼此吻合，有助于保证抓住项目正确的时机。例如，设计一个资产负债表，其中包括应收账款、存货等短期资产，也包括地产、厂房与设备等长期资产，可以让你理清利润与现金流间，以及现金流入与现金流出间互相影响的关系，从而正确地进行统计。如果预测中的现金流入与现金流出间隔很长时间，就可以研究其他的融资策略。确保运营与投资方案和资产负债表中的另一边（资本结构）相吻合，也是复核所有项目内在一致性的重要方法。
我们用来估计未来现金流的方法和第三、第四章谈到的完全一样。一切都从项目未来的营收开始：营收水平、营收时机与营收增长率。一旦确定了收益流，就要开始估算实现营收所需要的费用。由此可以计算利润率，再建立利润表。还要计算保证产能所需的资产数额，以及在资产产生产品与服务、产生营收之前，可以接受多长时间的交付周期等等。
预测营收
营收可以为企业带来成功。在预测与新产品和战略决策相关的未来现金流时，营收通常也是最难的一个环节。这涉及了解消费者的需求与品位，还要预计其他公司的对策。很明显，高增长率的营收以及增长持续很长时间，会对未来现金流的现值造成巨大的影响。增长持续时间取决于何种因素？正如前面讨论的，这通常取决于竞争对手能在多长时间内拿出同样或者更先进的产品。这一点在高科技行业中最为关键。反过来，如果进入门槛很高，像存在专利保护、需要大量资本投入或是相当专业的知识，就可以在很大程度上延缓对手进入该领域的速度，从而增加现金流的现值。
预测未来的费用
了解成本结构是最重要的一个因素。把利润表当作指南。看看生产、营销、研发成本都是多少。这些成本中有多少属于固定成本，又有多少属于变动成本？成本会发生在什么时候？折旧并不是现金流，在将利润转化为现金流时，必须将其从利润数字中调整出去。
营运资本
在初步预测销售收入与销售成本之后，要如何将这些转化为现金流入和现金流出，并进行现值分析呢？这种转化工作的一个重点涉及对营运资本概念的理解以及其必要性。营运资本代表公司流动资产和流动负债，而非现金：应收账款、存货、应付账款等等。收款晚于销售收入出现。这些未收回的收入在资产负债表上以应收账款的形式出现。资产负债表上购入（或制造）但未售出项目记为存货。利润表中已确认但尚未支付的费用，它出现在资产负债表负债一侧，是应付账款。在现金流量表中，我们会在将净利润调整为经营性现金流的过程中看到这种情况。
在利润表中确认项目和发生现金流入流出这两者之间的时间差可以看作是对营运资本的投资。在计算贴现现金流时，必须要预测这类投资有多少以及付清需要多长时间。以应收账款为例，这种投资的额度取决于现金销售与赊销的比例。投资的时间取决于收款方式、客户信誉等级等等。在应收账款上的投资通常与销售收入成比例。第四章中讨论过的
应收账款周转率可以用来进行此类评估。
同样，利润表中已售商品成本数字出现的时间会晚于这些产品制造出来的时间。这种差异可以看作是在存货上的投资。这项投资的规模取决于如何权衡存货的成本与收益：保留存货就会产生成本，包括淘汰、偷盗、过期的风险。但清库存就有可能丢掉一笔交易。这种投资持续的时间取决于生产周期，以及存货的缓冲量具体有多大。第四章中讨论过的存货周转率可以提供有关这类投资持续时间的信息。
与其他项目的联系
分析新项目对赢利能力的影响，其中最复杂的一个方面要属预测该项目与其他项目的联系（有时这种联系被称作外部效应）。它的难度在于要考虑太多种互相作用的可能。从营收上看，新推出的产品可能影响同类产品的营收。判断何时推出新品，需要仔细比较新品带来的额外营收和老产品损失的营收。不过，有时候新品也会刺激其他产品的销售。从成本上看，一个项目需要的资源能否被其他产品使用，带来额外收益？还是说它会占用其他项目使用的资源，给其他项目带来压力？最难于量化的外部效应是可以获知的信息数量，因为作用于一个项目的信息（或者与技术有关，或者同竞争环境有关）也可以用来调整其他领域的决策，或有助于在以后选择其他的战略。
在选择折现率方面可能出现的问题
可以在一个项目现金流上使用的折现率，是公司（或投资者）承担相同风险，可以获得的投资收益率。它可能是由财务部门确定，但了解财务部门使用何种政策，以及这种政策会对项目现金流现值产生何种影响，对管理者来说也很重要。确定一个合适折现率最简单的方法是使用公司的加权平均资本成本。前面提到过，这是公司债权人与股东要求的收益率的混合体。这是企业资本提供方期望公司作为一个整体能提供的回报率。可以把公司所有项目总和视作公司整体。同样，它也可以被视作适合企业“平均”项目的折现率。在理想情况下，它可以针对单独的项目进行向上或向下调整。具体怎样调整则取决于项目自身风险与平均风险水平的差异。
很多公司发现，为每个可能的项目都设计一个折现率的做法并不实际。取而代之，将项目分门别类，为每一类项目设计一个折现率就比较可行。不确定性非常高的项目，通常涉及大量研发工作、未经测试的技术或是不具备稳定政治经济环境的新海外市场。这些项目的现金流会以非常大的比率折算现值（且说其折现率是公司的加权平均资本成本的两倍）。风险较小的项目，如开发新品，其折现率或许应当是公司加权平均资本成本的1.5倍。那些涉及企业扩张的战略，则应该以与加权平均资本成本相同的比率折现。使用更普遍的技术改善成本，这种更安全的项目现金流折现率应当低于公司加权平均资本成本，如0.75倍。
有时企业不愿意进行这种区分，而是对所有项目使用一个折现率。虽说这样做能避免承担独立的风险，不用考虑不同的折现率，但这其实是种危险的政策。如果对所有项目使用相同的折现率（或门槛比率），就会让安全的项目状况比实际情况更保守（因为会用非常高的折现率将它们的现金流折现），让风险更大的项目更危险。这会导致更重视那些现金流风险高的项目，而忽视那些合理水平的项目。
还有公司会用其他一些过于简单的方法对风险与不确定性进行调整。回收期法（Payback Method）就是其中一种。这种方法通过初期投资花多长时间能获得回收来判断项目。例如，该策略可能只允许那些在3年或更短时间内收回投资的项目存在。这种策略有两个严重的问题。第一，只考虑投资回收会忽略投资可能带来收益的机会成本。如果只想保住自己的钱，那么一开始就不要投资，存起来就好。可以看看之前投资太阳能面板的前两个例子，这两起投资的投资额都可以在一两年内回收，但由于它们的收益率都在资本成本之下，所以都不是好的投资决策。回收期法的第二个问题就是忽视了项目在回收期“结束”或“终止”之后可能产生的现金流，而不在乎收益大小。在最后一个例子中（考虑通胀与税项因素），该项目在头4年里都没有收回投资，但这的确是个现值为正的项目，因为它在第4和第5年里的收益巨大。
另一个“简单”的方法要好于回收期法，这种方法根据内部收益率来选择项目。内部收益率法的主要优点在于，在计算项目的内部收益率时不用先确定一个折现率。不过归根结底，你还是得为到底选择什么项目确定一个门槛收益率；按照前面的例子，我们可以接受那些内部收益率超过8%的项目。此外，这种门槛比率会因项目风险大小不同而有所区别。即便抛开风险不谈，内部收益率最高的项目不一定现金流现值最高。最后，在前面的例子中，项目的现金流模式都很简单，所以它们的内部收益率易于计算，但如果现金流模式变得复杂了就难以计算了（即便电子表格也无能为力）。例如，如果现金流开始时为负，后来转正，最后又变负（因为项目终止或处置成本），内部收益率就不是始终如一的。也就是说，有不止一种折现率会让项目现金流的总现值为零。
企业通常会有意让内部资本分配决策的门槛比率高于外部资本成本。这样做的一个原因是要“抵消”对未来现金流收益估计过高的影响。我们会在随后探讨这一点。
乐观性、偏差性与敏感性分析
在完成所有上述步骤之后，就可以分析数字，计算项目未来现金流的净现值了。电子表格会帮助我们将计算精确到美分。这种精确程度实际上是一种假象。最终结果取决于各种假设的水平。最大的问题是预测结果通常会因为项目发起人本质上的乐观心态出现浮夸。项目就像是他们的孩子，因此他们只会看到最好的结果：项目会增加营收、带来开创性的突破，而且管理者也会升职。这类预想的结果大多会超出真实情况。事实上，当经理人发现项目未来现金流现值不及预期时，就会有意夸大项目的好处。
这也就是为什么要退后一步，仔细检查所有数字。按照各种可能的情况重新计算：乐观的、悲观的、最佳条件下的情况。要想更容易地做到这一点，不妨在设计表格时，把所有重要的假设放在同一区域。这样修改起来就更简单。如果更改项目，用另一种方式进行会发生什么？如果项目不赚反亏，那么真实情况会比预期差多少？不少电脑软件（包括流行电子表格程序的插件）可以帮你计算出利润的概率分布情况。
投资批准过程是检查和权衡的另一种重要方式。大额投资通常需要高层批准。如企业并购一类的超大规模投资必须经董事会批准。这一过程不是草草盖章了事，而是要从两方面发挥作用。第一，怀疑的态度可以发现那些项目发起者未考虑的问题。第二，其他经理人与董事应该具备一定经验，使其可以对项目改进提出建议。
在本章中，我们拿出了一套方法，让战略决策可以同它们为企业创造的价值直接联系起来。贴现现金流方法一个主要的优点在于，它不会只关注短期利润或营收，而是从长期经济价值来考量。这样就可以有效地比较各种回报期不同的战略。因为资金的时间价值是这种方法中的一个重要经济概念，它的成效取决于对现金流入、流出时间的准确估计。这一切都需要有能力将策略实现为交易与重大事项，而且还要能根据这些内容构建出预测的利润表、资产负债表以及未来的现金流。
除了有助于帮助选择投资策略外，这些预测的财务报表还可以为企业提供标准，用来评估投资决策的开展情况。然后还可以用第三章和第四章中介绍的工具，分析企业业绩表现，重估策略并进行相应的调整。无论是前瞻性的投资，还是回顾过去、评估业绩表现，财务报表都是重要的信息来源；在“投资、评估、调整”这一循环中的每个阶段，具备会计与财务技能的经理人，就拥有优势。
